盛 洪:政府要中立,操纵不可容

2015-11-06 作者: 盛 洪 原文 #天则观点 的其它文章

开场白

还有一些嘉宾在路上,时间也拖了一下了,我们不再等了。我们这个会就先开始,我们这个会议题目叫做“股市行为与市场规则研讨会”,这个是天则所中评网和搜狐财经共同举办的。我们这个会的背景大家应该都大致能够知道,就是今年以来我国股市表现不太正常,尤其在 6 7 月份出现了非常大的大波大澜,最后还有一个股灾。但是这背后是非常复杂的 . 作为市场来讲是一个非常复杂的系统,股市就是更为复杂的系统,而且在现代技术的条件下,很多股市的交易行为非常迅速,而且应该说交易量非常之大。所以在这种背景下,在现有的股市中,在现在中国有关股市的基本规则下,出现了多种多样的现象和多种多样的行为,当然其中有很多有损于股市正常交易的行为,甚至有些是违法行为。当然,也包括我们制度本身也存在很多问题。所以在这个背景下股市的现象扑朔迷离,有关股市的规则也有不同见解,也有有关股市的各种争论。在这个背景下,我们想就股市的问题、股市的现象、股市中各个方面人的行为和我们认为应该实行什么样的市场规则,进行一次研讨会。

首先,请天则所荣誉理事长茅于轼老师做一个开幕致辞,题目是 《金融业的功能是什么?》

主持部分

非常感谢茅老师非常简短的致词。茅老师强调的是金融业没有生产什么物质产品,但是金融业是创造了财富,是有价值的。最重要的是经过这样一种有关金融产品的交易,它推动资源配置的改善,提高资源配置的有效性。所以,实际上它不是某一个单一的产品的创造,而是把各个不同要素通过金融手段,来能够使企业非常有效的配置。这样一种有效配置比不太有效的配置带来了更多的财富。所以,金融业应该说是有创造财富的功能,所以我们不能低估。最重要的是金融业有一个特点,它和市场是密切相关,因为金融这个“融”字就是互相融通,互相融通就离不开交易,交易就离不开市场,离不开我们的货币市场和资本市场。所以从这个意义上讲,我们讲到金融业,不能不讲到这样一个证券市场和股票市场,这是我们今天要着重讨论的话题。

下面,我们请田利辉教授来做一个主题发言,他的题目是“非常态金融市场与新常态中国经济”。大家欢迎!

感谢田利辉教授讲的非常全面,不愧是专门研究金融的学者专家。我是很同意,金融有它的正面功能和价值,但是任何好的工具如果被滥用的话可能都会有负面的结果。我们的金融市场如果是一个有效的金融市场,它的价格自然生成,成千上万交易分散决策形成一个价格体系。如果这个价格是操纵的,就不是有效市场。我们经济学有市场有效性理论,它的逻辑就是我们其实不能预见价格是怎么变动的,如果不能预见的话,这个市场是有效的。假如能够预见的话,这个市场是无效的。那么怎么才能预见呢?就是操纵它是可以预见的,如果不能操纵它就没法预见。所以田利辉刚才讲中国今年以来,或者去年 11 月份以来的股市非常不正常,这个股市已经不是成千上万人经过自然交易形成的股市状态,而是有人在操纵,而且这个操纵是他能够有力量改变股市的价格。这个时候如果价格是人为操纵的话,这个价格就没有意义。刚才我们讲市场有效的价格是无法预见的,也是不被操控的。

所以我记得吴敬琏老师曾经说过一句话,就是中国股市就是赌场。刚才田利辉也说了一个著名的话,中国股市就是猴市。你还比较客气,吴敬琏老师早就说过中国股市就是赌场,赌场和股市有很相似的地方。从我们不知道结果而论的话,你在赌场去赌和你在股市里买多还是买空是差不多的。但是,一个正当的股市,一个有效的股市和赌场的区别在于赌场形成的价格没有意义,股市形成的价格有意义。但是如果有人操纵这个价格,这个价格也变得没有意义。这就是为什么吴敬琏老师说中国股市变成赌场了,它就和赌场一样。所以我非常同意这一点,就是我们要特别谨慎,关键在于防止中国股市变成赌场,你是要有一套规则的,这是非常重要的。

还有刚才田利辉讲到的我们发展的前景,互联网 + 、物联网,这样一个发展方向,新的科技创新,我也在联想一件事情,这个科技创新是要有正当的、或者正常的信号,因为科技创新是要有方向的,这个方向最好的信号实际上是市场给出来的。因为很多新的技术创新可能是不太符合市场需求。你可以创新一个东西,但是市场不认可你,不认可你的东西,你仍然不是好的创新,所以最重要是要有一个好的市场信号,而好的市场信号是这个市场信号是有效的,所谓有效就是不能被操纵的。所以,我非常同意刚才田利辉说这句话,其实股市好坏是和实体经济相关的,最重要的一点就是股市不能给你一个有效的价格信号的话,实体经济就无所适从。所以,为什么美国有比尔盖茨、有乔布斯?它有很好的资本市场、证券市场、货币市场,它给出了正确的信号,这个非常重要。

我们中国今天走到了这样一个地步,这个地步就是我们现在已经不能简单地去学别人,因为我们已经学到头了,我们往前走,我曾举过一个例子,就是大家讲我们要超车,最重要是我们如果跟着别人走,我跟在后面的情况永远不会走错,因为前面怎么拐弯,我怎么拐弯。现在我走在前面了,我其实不知道什么方向,尤其大家讲的一句话叫做“弯道超车”,弯道超车要求你知道在哪拐弯,比尔盖茨和乔布斯知道在哪拐弯,因为有一个正常的市场。我们这样一个股票市场不正常,我知道在哪拐弯吗?不知道,最后不知道怎么超过别人。

关于怎么能有好的股市,你刚才讲的很好,这些问题要搞的很清楚,要放开,要搞注册制等等。我想起周其仁讲的一个建议,也是对中国股市的批评,他说中国股市是垄断的,为什么只搞这两家呢?其实现在股市出了毛病也和股市的垄断有关,因为股市没有人去真正维护这个股市的正当的交易规则,股市本身是一个很糟的东西,如果有更多的股市,他们互相竞争,可能人们找更好、更有规则的股市。所以,我非常同意我们其实在考虑怎么进行股票市场改革的时候,我们对股票市场本身竞争性也要考虑。所以这一点也是给我们很多启发的。

我们下面请明明发言,他是中信证券研究部的固收首席分析师,原央行货币政策司官员。

谢谢明明刚才有一些分析,也谈到利率市场化,近两天我忽略了一个重要的事实,刚才田利辉已经提到了这是一个重要的改革。前些年我对中央政府改革步伐是多有批评,我基本上认为到现在为止这个算是一个重要的改革。过去的利率,大家知道中央银行所谓的利率管制,不是西方意义上的货币政策,它调整的利率是指商业银行的零售利率,固定了存款和贷款的利率差,十几年维持在 3% 左右。大家要是比较关注的话,知道这个利差非常大,因为一个市场经济国家的利率差一般在 1.5-2% 之间,这个差是由市场决定的。而我国长期以来是由政府决定的 3% 。实际上这就是一个垄断的利差,所以这其实是在保护国有垄断银行的利益,其实有很大一块就是压低了存款利率,对老百姓、对储蓄者是有所伤害的。所以这次这样改是非常重要的。

但是我觉得这个冲击不是特别大,为什么呢?因为这是势所必然,在这之前很多网上的支付平台实际上进入了货币市场,余额宝的利率就是上浮的,这事实上是一个竞争性的商业银行,它又管支付,又管储蓄。假如你再不调整的话,老百姓已经把钱转到余额宝或者其他的网上支付平台,而不是简单的支付了。所以在这之前已经有冲击了,所以利率市场化的冲击没有想象的那么大,这是一个很重要的方面。

另外就是我们货币政策的问题,现在降息是很奇怪的现象,因为中国贸易顺差在持续增加,我看到三季度已经有 4000 多亿美元了,单是三季度就有 600 多亿顺差。这么大是很了不得的事情,其实就是货币供给,这么大的货币供给还要降息吗?所以我很惊讶。我理解的就是货币乘数减少,就是国内经济活动不是很活跃,货币周转比较慢。其实最重要的可能和我们改革比较迟滞,民营企业不太活跃,国企不改革,可能都有相当大的关系。应该说基础性货币供给是很大的,为什么还要降息?因为我一直没太关心,我刚刚关心了一下,我觉得这个很了不得。原来一年有两千亿的贸易顺差就是很大的顺差了,、四千亿就是非常大了,我都不知道怎么理解这个事情了。

短期资金不是太重要,因为它本来就是投机的,对国内实体经济没有太大影响,就是进股市那些地方。当然,这个需要大家多研究、多讨论。上午时间不多了,杨帆和蒋豪下午再讲,看看在座的朋友有没有问题问这几位专家。

谢谢明明的回答,这是一个法学问题。可能不同的法律体系有不同的看法,确实有时候他们会从自己的法理框架推导出来,但是有时候结果会类似。

货币乘数好象是一个货币经济学的概念,其实它有更深厚的内涵,它和制度结果相关。也就是说人们为什么可以去积极的进行经济活动,因为有一个有效的制度结构。,这个制度结构下他的产权得到有效保护,市场秩序是比较有效的,是公正的,他可以信赖这样一种市场秩序。还有很多投资领域是开放的。还有就是政府对经济的不当的管制是没有的。这个是非常重要的。因为在中国现在我们还没有做到这一点,就是人们的产权得到非常有效的保护。我们知道我们很多民营企业家动不动就被打成黑社会,动不动就犯了非法集资罪,包括前一阵子孙大午的梨园被抢,警察都不管。所以你不能期待我的产权在合法范围内,未来一个相当长时间内我敢相信他是不会受到侵犯的话,我是不敢投资的,所以为什么很多民营企业家向海外移民呢?大家知道天则所前一阵子做过一个调查,广东和浙江这两个地方, 32% 43% 的企业家是准备去向海外移民,为什么呢?因为在中国他觉得他的产权不能得到很好保护,所以是裹足不前的。

第二就是市场秩序,你得相信市场秩序是公正的。比如我们股灾的问题就很明显。这个股灾你不知道它有什么公正的秩序,它是没有的,突然上、突然下,有很多金融大鳄根本不负责任,结果很多小萝卜头成了替罪羊。这样的股市是被人操纵的股市,而且真正的司法者、执法者没有真正维护正常有效的股票市场秩序。你知道股灾以后很多人发誓再不进股市,为什么?因为大概有不少千万级的股民被消灭掉了,他没有钱了,而且他很害怕这个股市,所以大家就不会投资了,这也是问题。还有我刚才讲的国有企业,国有企业占有大量的资产,现在名义上总资产是 100 万亿,但是我们做过一个研究,结论就是国有企业基本上是亏损,名义上是赚钱,实际上是亏损,它们有很多垄断权,土地不交地租等等,这些东西全包括进来了。这样一个低效率群体的存在是拖累中国经济的。还有就是我们的反腐,当然反腐是件好事,现在在官员群体中有一种消极怠工的倾向,他不干事。王岐山说“不干比乱干好”,但是在中国不一样。在中国官员的事就是人家来申请,他把门开开,让人进入市场,必须经过他才能进入。然后你反腐,他门都不开了。原来怎么开门呢?你给他钱,他给你开,当然这是不对的。但是你反腐,他就不开门了,民营企业家进入不到市场里面,很多经济活动受到限制,所以我们经济活动现在不是很活跃。这几个方面是重要的原因。

我们上午到时间了,中午就吃点午餐,下午再继续。

演讲部分

今天听了一天非常有收获,而且很多观点跟大家都有很多重叠之处。因为时间已经很晚了,我简略谈一下我的想法。首先是对政府的表现我们有很多批评,我觉得第一个批评就是政府明显的表现得不中立。这好象特别奇怪,本来政府应该是一个中立政府,他对熊市还是牛市不应该有倾向性,因为他要珍惜市场表现出来的自然状态。但是很可惜。以前尽管很多政府官员都情不自禁的喜欢牛市,但是一般来讲都比较自律,但是这次好象政府的风格跟以前几届不一样,以前几届基本上还是比较低调。这届政府不知道为什么那么张扬,公然地去鼓吹牛市。这一点让我很惊讶。另外,在救市的时候,刚才左类蕾和杨帆也说了,都公然说我要救市,要救到哪个点,在我看来这些都是政府之大忌,不知道他们为什么一点没有意识?后来还有一个消息说证监会召集券商商量什么时候退市,这是证监会明显不尊重市场,这个市场到底什么价位不是市场决定,它他决定。

后来在追查的时候,只追查“恶意做空”。刚才也有人谈过“恶意做空”。恶意做空是有,但是这句话不对称,应该同时有“恶意做多”,因为做空的人不会单纯做空的,做空的人一定做过多,股市不振荡他不会赚钱,所以只讲恶意做空,不讲恶意做多是错的。今年 4 5 月份的时候我就感觉很不正常,上午田利辉说的现象,我跟他有同感,古今中外没有见过这样的股市,两三天股市就振荡,过去觉得股市振荡 1-2% 了不得了, 6% 8% 是没有听说过的,非常大的振荡。这是为什么?应该说有人在所谓恶意操作,但是关键在于不仅是恶意做空,还有来意做多。因为一个股市如果只有恶意做空的话,只是单向的,不可能的。所以从这点来讲,能看到政府的倾向性,它的不中立。

第二,刚才有几个人谈恶意做空这个事情。什么叫恶意操作?这与正常的市场交易有什么区别?我觉得有一个区别。比如说我们有买卖的手段,我们可以做空,我们还有融资融券,这些手段都是合法的,什么样的操作算是善意做空或者合法做空,什么是恶意做空(当然包括恶意做多)?我觉得其实有一个非常重要的区别,就是是否操纵股价。刚才左小蕾也谈到了一点,就是索罗斯这些对冲基金在香港。其实在美国也是一样,高盛也被罚过,就是在 2009 年的时候,他的罪名也是恶意做空。“恶意”就是说你这个操作影响了价格,所谓自然的操作是指你不影响价格。当然,这个之间不是完全能分开,但是大致能分开。比如说你把股价拉高到什么程度?这个拉本身就是错的。所以这叫恶意,这就使得股市价格不是自然的价格,不是真实价格,是人为的价格。所以这是比较好判断的。

但是我觉得可能证监会没有这么判断。而且包括公安部门进来,他更没有这方面专业知识。所以我觉得这是非常重要的一个分水岭,就是什么叫做恶意,什么不是恶意,就是你是不是在影响价格。经济学在这方面其实都有很多讨论,经济学反对垄断有一个非常重要的方面,就是垄断是影响价格的,就是垄断行为是影响价格的,所谓恶意做空和恶意做多,操纵股市,最重要一点,它跟垄断很相似,就是你的交易规模足够大以后,你是可以影响价格的。这个就是恶意,这是不允许的。所以左小蕾谈很多对冲基金的操作,我是有同感的。因为我在 1997 年亚洲金融危机的时候,我写过一篇文章,关注过这样一个问题。其实对冲基金这个词, hedge fund ,就真是对冲,对冲没有任何投机的意思,就是把风险对冲掉了。但是,很多对冲基金,包括像索罗斯的量子基金等等,他是靠对冲基金的一种性质,就是他用期权期货的某种杠杆特性,用小资金撬动大的交易量影响价格,这是有问题的,我一直说这是错的。所以这是第二点,我们要区分什么是恶意,什么是善意,或者什么是正常市场交易,什么是恶意市场操纵。

第三,如果我们知道这个区别,我们对这次股市异常和后来的股灾,可以非常清楚判定事实。为什么呢?因为我们的股市交易全有纪录,这是别的交易不大好实现的,股市交易都有纪录。我们现在在淘宝上买东西也有记录。这个记录很清楚,谁在买,谁在拉高价格,谁在做空价格都是很清楚的。非常简单就能判断。当然这是技术性问题,你把数据库调来,我们可以做这样的事情。

第四,如此容易判定的事实,现在没有判定。我们经常看到什么?有的小盘,就是一个股民,大概是一千万,最后被逼的抛售,因为他要平仓,结果他担心他被视为恶意做空,我觉得这很可悲。这种恶意做空绝不能找到只有一千万的盘子上,没有可能。肯定是大资金,不是大资金怎么影响这么大的股市动荡呢?我们只有一个结论,就是这样一个监察机构避重就轻,他没有抓真正该抓的人,而真正该抓的人都有记录,我们完全能看到,分分钟就能看到,为什么没有?

第五,证监会履行了职责吗?它的职责是什么?可以说它没有履行它的职责,因为它没有抓真正的大老虎。为什么?这里我打一个问号。真正的大老虎有足够大的政治力量,让它不敢管。这就是问题。今年股市的大振荡时它管了吗?所以,这个股市背后其实是一个政治结构问题,有个什么公司老总,有个什么散户,他们都是小萝卜头,真正的大老虎在后面。

我看了一下数据,银行持有的股权资产今年大概比去年同期最多增长了 5 万亿,这个数字约为股票总市值的 1/10 ,足以引起股份动荡。这个钱就是从银行进去的,而这个钱不是从大银行,而是从中小银行进去的,这个线索非常清楚。谁从银行拿的钱?都非常清楚,银行都是有记录的,非常清楚的,不是小股民,小股民能翻起多大浪?根本不可能。所以最重要的是宪政结构问题,就是行政部门为所欲为,毫不避讳,好象不存在法律。这可能是最重要的问题。

所以有关股市这次异常和股灾,有从经济学分析,也有从法学分析,当然我都非常同意,但是我觉得应该从更大的格局看这个问题。我刚才讲了“喜欢牛市”问题,其实所有政府都喜欢牛市,无论中国还是美国,那是肯定的。但是区别在于有些国家还是有些约束的,我喜欢牛市,我想刺激一下,但是还是有约束的、有障碍的,不能放开手脚去做。有一些人有大资金,和牛市的愿望相同,就可以放他们去做。其实这个结果就是你把市价拉起来,它就会跌下去,从来如此。所以,从最高的政治领导人来讲,一定要心情淡然,不能被政治虚荣心冲昏头脑,结果就是这个结果。你冲昏头脑,也蒙住了眼睛,看不清机构的操作是什么,他可能是投你所好操作。所以这个错误就叠加起来了。

总结部分

今天我们开一天会,这个会主要谈论的是我们都很关注的问题,就是股灾以后对市场规则的思考问题。应该说来自各个方面的学者、专家做了丰富的发言,从各个角度讨论,包括今天上午田利辉非常全面的介绍股市动荡、股灾的情况,结合其他金融市场情况以及和股市的关系。明明是从货币政策角度讨论股市问题,货币政策和股市走势之间关系。当然最开始是茅老师讲金融业的重要性问题。下午先是刘俊海从法律角度,尤其针对这次股灾、这次股市动荡讨论有关法律问题,非常丰富。与刘教授互补的是李曙光的一篇文章,我觉得也是很受启发,也是讨论几个法律问题,对我们经济学家很有启发。左小蕾是理论和实操都是高手,她理论方面也是非常好,她也是经济学家,她丈夫也是经济学家,她自己又在证券公司操作,所以讲了很多,收获非常大,还有讲了美国操作的一些例子。还有杨帆对这次股市动荡、股灾中证监会的表现提出一些批评。还有蒋豪从央行角度,从货币政策角度,比较理论化的讨论了一下中国股市的问题。赵农以经济学家和股民身份来评价了一下这次股灾。应该说各个角度都比较丰富,也说明我们这个研讨会成果非常丰富,最后我们还会有纪录,大家可以改进,我们作为一期内容,由搜狐财经和中评网发布。

我们这个研究其实还是不够充分的,股票市场、金融市场是一个复杂系统,我们只窥探了其中一二,还不太懂,我们以此次研讨会为契机,继续推动对中国股市的研究,对股市操作中违反市场规则行为提出一些批评,提出一些改革建议。最终我们还是希望中国股市能够健康发展,经济能够继续的保持一个较高的成长。

我的总结就到这,谢谢大家!

[ 盛洪 天则经济研究所所长,山东大学教授、博士生导师。本文为作者 2015 10 28 日在「股市行为与市场规则」研讨会(由天则所 | 中评网 | 搜狐财经联合主办)的演讲修订稿,转载或选用请注明 ]

2015-11-4

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