越飞越高
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美国的经济扩张很快将成为有记录以来持续最久的一次。什么会让它结束？
世界各地的投资者、企业和央行官员都在纠结一个令人震惊的事实： 根据研究机构美国国家经济研究局 (NBER) 的数据，到 7 月底，美国经济将连续增长 121 个月，是自 1854 年有记录以来最长的一次增长。 历史表明经济衰退即将来临。很多人都很悲观。债券市场一直在拉响警报，因为长期利率跌至低于短期利率，而这往往是衰退的先兆。制造业企业小心谨慎；商业信心指数大跌。不过股票投资者仍然乐观。股市势头强劲，今年到目前为止已经上涨了 19%。6 月美国经济足足创造了 22.4 万个新工作岗位，是满足劳动力增长所需的两倍多。最终结果仍是个迷，但事关重大。美国经济占全球产出的四分之一，如果它跌倒，全世界都会跟着一起摔跟斗。但如果事实证明它能够将周期大大延长，那或许是时候改写所有富裕经济体的行为规则了。
这些相互矛盾的信号体现了这轮经济扩张的异常缓慢与旷日持久。在经历了 80 年来最严重的金融危机之后，其中有一部分是可预见的，但它也要归因于美国 21 万亿美元的经济发生的更深层次变化。随着经济活动转向服务业和无形资产，增长虽缓慢，却也更稳定。受益于新法规的出台以及对泡沫破裂记忆犹新，几乎没有迹象显示存在疯狂的抵押贷款、过度投资或不计后果的金融公司。通货膨胀明显受到抑制。这些力量意味着温和的扩张能够持续，远远超出历史常态，但也暗示它最终结束的方式将会不同。 过去，经济衰退是由房地产泡沫、价格飙升或工业萧条引发的。现在，你应该担心的是全球互联的公司、沉迷于廉价资金的金融体系，以及因为生活水平提高得不够快而玩弄极端政策的政治体系。
这次经济扩张中平均 GDP 增长率仅为 2.3%，远低于美国前三次经济扩张中 3.6% 的增长率。这反映出一些深层次的弊病。劳动力正在老化。大公司囤积利润，减少投资。生产率增长缓慢。经济学家罗伯特·戈登 (Robert Gordon) 担心美国的创新天赋正在衰退。表情符号和比特币无法取代喷气发动机或互联网等突破性创新。
这是坏消息。好消息是经济可能不会那么动荡。高盛称，20 世纪美国的经济衰退有三分之一由工业衰退或油价冲击造成。今天，制造业仅占 GDP 的 11%，每一美元的产出所需耗费的能源比 1999 年减少了四分之一。服务业变得更重要了，占到产出的 70%。投资不再集中在变化无常的工厂和佛罗里达的公寓，而是转移到了知识产权领域——目前占总投资的四分之一以上。在 2008 年的惨痛经历后，住房存量价值目前占 GDP 的 143%，远低于高峰时期的 188%。银行里充斥着资本。
最引人注目的是极低的通胀，在这轮经济扩张中平均只有 1.6%。在过去许多次衰退中，就业市场过热，导致通胀，继而由美联储踩下刹车。今天的情况有所不同。失业率已降至 3.7%，接近半个世纪以来的最低水平，但工资增幅仅为不温不火的 3%。在全球化的经济中，工人的议价能力减弱。美联储的信誉也有帮助，大多数人相信它可以将长期通胀保持在 2% 左右。既然不用太过担心价格上涨，而且美联储缺乏应对严重衰退的弹药，它正在更积极地释放信号：当经济增长放缓时它将放松政策。上周美联储暗示会很快将利率从目前 2.25% 到 2.5% 的水平小幅下调，以保持经济增长。
所有这些都支持这样一种观点，即人们熟悉的那些衰退诱因仍然未显现，适度的经济繁荣还能持续数年。这种逻辑的问题在于，随着经济的变化，风险也在变化。不可避免地，我们很难确定哪里可能出问题。但有三种新的问题凸显出来。
首先，美国光鲜亮丽的领军企业有着人们不熟悉的弱点。虽然生产实物商品的企业变少，但多数依赖受贸易战冲击的全球生产链。这正在压制投资，可能会发生震撼性的冲击，试想一下如果苹果被切断在华工厂的供应。与此同时，包括知识产权在内，科技公司目前占上市公司总投资的三分之一。其他企业将它们对 IT 服务的需求外包给少数巨头。 巨头之一的 Alphabet 在过去一年里支出 450 亿美元，是福特的五倍。但它 85% 的销售额来自广告，而广告支出在过去是周期性的。它和其他科技公司还面临一场监管风暴。
第二个风险在金融领域。 尽管房价和银行都得到了控制，但以历史标准衡量，私人债务总额仍然很高，达到 GDP 的 250%。 资产价格和借贷的宏伟大厦建基于利率会长期稳定在低位的假定之上，这令它实际比表面看起来更脆弱。如果利率上升，一些公司将陷入困境，债务市场也会出现问题——它在 2018 年末出现了抛售潮。相反，如果美联储不得不在较长时期内将利率降至接近于零的水平以维持增长，就有可能削弱银行，就像欧洲已发生的那样。
华盛顿制造衰退？
最后一个危险是政治。随着经济走上了一条狭窄的道路，经济政策的边界被炸得四分五裂，部分起因是对 10 年来工资增长低迷的沮丧。特朗普试图通过减税和攻击美联储来刺激增长。大多数民主党人热衷于大肆挥霍政府开支。更多极端政策蠢蠢欲动。在左翼当中，现代货币理论 (一种支持印钱的理论) 和大规模国家干预很受欢迎。特朗普提名的美联储新理事中有一位支持金本位制。美国长期而温和的经济扩张面临一个最大的威胁：一个实行疯狂政策的新时代可能才刚刚开始。
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