凯恩斯与收益
凯恩斯与收益
平均主义者应该担心货币刺激措施吗？
凯恩斯曾幻想有一个永远低利率的世界。在其著作《通论》的最后一章，他设想一个经济体拥有充足的资本，导致投资者丧失议价能力，进而令利率保持在低位。在这样的世界中，市场会奖励有冒险和创业精神的人才，而非仅仅积累资本的人。结果将是「食利者的安乐死」。
低利率竟然出现在左派乌托邦式愿景中，在今天看来可能出人意料。人们普遍认为，十年的货币政策刺激已经让富人大发其财。据称，低利率和量化宽松 (QE) 令股票和债券市场飙升，加剧了财富不平等。房价也因此被推高，导致社会代际矛盾加深。看一看金融市场，似乎会感觉这种情况将愈演愈烈：由于预期会出台货币宽松政策，长期利率今年已大幅下跌，而股票市场则兴旺蓬勃。
各国央行官员为自己的政策辩护，称如果没有宽松的资金，失业率会高很多，令穷人的处境更糟糕。的确如此。但货币刺激政策对金融市场的影响却仍然同时触怒了左右两派。特朗普拟提名出任美联储理事的朱迪·谢尔顿 (Judy Shelton) 指责各国央行「加剧了收入不平等」。她呼吁重返金本位制。与此同时，左派主张财政宽松政策，例如向穷人提供补助，或者财政与货币并举的措施，如英国工党领袖杰里米·科尔宾 (Jeremy Corbyn) 曾提倡的「人民的量化宽松」，让英国央行为政府投资提供资金。
孰对孰错？对于靠资本过活的人来说，低利率是安乐死还是兴奋剂？对不平等的忧虑是否该左右在经济低迷时期该使用何种政策杠杆？
首先要考虑的是，利率下降令所有未来的收入来源更有价值。这包括股票分红、债券息票利息，以及房主无需支付房租便可占用房屋的特权。但是，只有愿意改变计划的人才能轻易获取由此带来的资产增值。想象有一位房主，如果他不想出售物业并搬出去，房价上升对他并没多少实际好处。同样，即将退休的债券持有人可能需要债券稳定支付息票利息。现在出售债券的资本收益可能够支付一趟豪华邮轮环球旅行，但挥霍退休资金可不明智。
接下来，想象有一位一贫如洗的千禧世代女士。当低利率推高资产价格时，她并没有任何资本收益。但她拥有未来可产生收入的资产：教育和技能。假如金融市场对这种人力资本做估值的话，当利率下降时其价值也会上升。她也可以改变计划，增加眼下的开销，但途径是低息借款而非出售资产。
斯坦福大学的阿德里安·奥克莱特 (Adrien Auclert) 近期在论文中提出了一个框架，来判断货币政策转变中的输家和赢家。他认为必须考虑三个方面。第一个涉及利率下降对宏观经济的影响，这也是央行大肆宣扬的。另一个关系到利率下降可能导致的通胀上升。这对债权人不利但对债务人有利，后者可以看到自己负担的债务的实际价值缩水。
第三个方面涉及资产价格。奥克莱特表示，认为资产持有人通常会在利率下降时受益的看法是错的。重要的是个人资产与负债的整体状况。按他的定义，个人负债包括未来的消费计划 (例如房主是否想住在自有房产中，或退休人士是否想努力维持稳定的生活水平)。只有通过整体考察个人的资产负债表，才能判断此人因低利率受益还是受损——或者用行话来说，是否有「未对冲的利率风险敞口」。
关键问题是个人资产和负债是否在不同时间点到期。 对于拥有短期资产而背负长期负债的人来说，比如在银行存有大量现金要为十年后的一宗购买做准备的储蓄者，利率下降是不利的。他们是被实施安乐死的「食利者」，他们必须为日后的支出存更多钱 (这是一个少有的低利率抑制消费的例子)。但那些想现在花钱而持有长期资产 (如长期政府债券) 的人则能从低利率中获益。
这个框架对富人和穷人各有什么意义？奥克莱特提供了一些证据，证明 年龄较大或收入较高的美国人在利率下降影响资产价格时往往是输家 。但他表示很难准确衡量冲击有多大。德国央行的帕娜吉奥塔·赞莫拉尼 (Panagiota Tzamourani) 最近发表的一篇工作论文发现，在欧元区内，各国的平均未对冲的利息风险差异很大，似乎与浮动利率抵押贷款的普遍程度对应。但是，赞莫拉尼又发现， 几乎在所有国家，年轻家庭和净财富较低的家庭都会因低利率获益 。
高篱见善邻
这似乎有违传统的观点。正如凯恩斯所言，低利率给金融市场带来的变化根本不利于富裕阶层，反而可能伤害他们。 有些人可能会抗议说，他们不该受到这样的伤害：存钱以备未来消费的人难道不比那些想借钱花的人更有责任感？而凯恩斯会反驳说，在一个资本充沛的世界里，过多储蓄对社会并无好处，在经济衰退时更是有害。无论如何，假如决策者倾向使用财政刺激措施而非低利率，纳税人最终会负债累累。
相比用赤字财政支撑的福利或累进减税措施，货币刺激政策对穷人的帮助可能没那么大。经济中的结构性问题，如市场支配力，可能令富人即使在利率下降时也能获得高回报。但平均主义者以及穷困阶层或许并不需要害怕鸽派的央行。
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