鸡蛋问题：中国国债纳入西方指数时遇到的困局
鸡蛋问题：中国国债纳入西方指数时遇到的困局
中国政府争取让中国国债被纳入全球主要指数的雄心上周五受挫，富时罗素决定暂时不将中国国债纳入其旗舰指数
People walk outside a shopping mall in Beijing.
Photograph by Greg Baker/AFP via Getty Images
中国政府争取让中国国债被纳入全球主要指数的雄心上周五在富时罗素 (FTSE Russell) 那里受到打击，这反映出中国监管部门和海外投资者陷入了一个「先有鸡还是先有蛋」的困局。
这家指数提供商决定暂时不将中国国债纳入其旗舰指数——富时世界政府债券指数 (FTSE World Government Bond Index)。根据汇丰 (HSBC) 的分析，如果中国国债被纳入该指数，将给中国债券市场带来 1,500 亿美元的资金流入。富时罗素还提到了其他一些因素，其中一个因素是，投资者希望在中国资产实现这一飞跃之前看到流动性改善。
不过中国决策者不会太过沮丧，因为摩根大通公司 (JPMorgan Chase & Co., JPM) 正打算将中国债券纳入其指数，同时，今年早些时候彭博 (Bloomberg LP) 已开始把中国债券纳入其部分指数。
不过，富时罗素这一决定凸显出双方面临的问题：中国政府希望，债券被纳入国际指数后，外国投资者的投资将使中国债券市场变得更加自律一些，这将有助于提高流动性；指数提供商则希望先看到证明中国债市流动性正在改善的证据，然后才会把更多中国债券纳入其指数。
尽管股市吸引了更多的媒体关注，但中国债券资产被纳入富时罗素等公司运营的指数对中国来说更为重要。中国债券市场规模约为 13 万亿美元，几乎是其股票市场规模的两倍，并且是向更加市场化的融资方式转型的关键。
中国政府希望引入信奉基准的长线被动型全球投资者，这些投资者不会突然停止为中国债券市场提供支持。
如果中国政府效仿 18 世纪美国财政部长 Alexander Hamilton 的做法，将中国的市政债务和地区债务吸收为整个国家的债务，这些投资者也将被证明至关重要。中国地方政府债券的交易价格与国债非常接近。
不过，富时罗素强调流动性担忧是正确的：中国债券市场交易量与银行间利率密切相关，因为许多购债是通过短期借款融资的。当利率上升时，交易量下降。根据国际货币基金组织 (International Monetary Fund) 的数据，当利率下降时，交易量可能会同比增长至多 200%。
中国债券回购市场 2017 年的日借款规模最高达到国债日均交易量的约 15 倍，比 2018 年 9 月金融危机爆发时期、美国债券市场回购规模相对于美国国债成交量的最高倍数还高出逾一倍。
但对富时罗素的客户而言，这是一个已经失去的机会。与中国股市被纳入全球主要指数后的情况不同，中国国债市场提供了具有吸引力的机会。中国股市主要受人气驱动，上市公司的治理情况不佳。
中国国债市场与美联储政策行动的关联度远低于其他新兴市场。近年来，中国国债市场的表现已经与发达经济体的国债市场趋同，收益率随着与政府收紧或放松政策而上升和下降，但中国国债的收益率要高得多。
尽管对西方投资者和中国政府而言都是机会，但富时罗素的上述决策凸显了一种在中国国债市场成长起来以前无法消失的紧张情绪：在剧烈波动风险依然存在的情况下，西方投资者对中国债市的兴趣要比中国国债市场成熟起来、这些风险消除的情形下低一些。
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