全球化：价格无国界
全球化：价格无国界
低通胀是一个全球现象，有其全球成因
经济模型称，一个经济体中劳动力闲置的程度越低，通胀水平就越高。但一个经济体的边界是用什么定义的呢？上世纪九十年代，为通胀设定目标的做法流行起来，全球化也同时加速。贸易从 1990 年占世界 GDP 的 39% 增长到千年之交时的 51%，跨境金融实现了自由化，互联网的发展削减了通信成本。在新千年之初，决策者开始怀疑一体化的市场是否令通胀变成了一个全球性进程。经济学家通常都对这种想法嗤之以鼻。但是，随着央行官员寻求对如今通胀持续走低的解释，认为全球力量可能在起作用的想法卷土重来。它在今天也变得更有意义了。如果全球化抑制了通胀，那么由贸易战和英国脱欧造成的全球化逆转是否会让通胀重新飙升？
通胀已经变得越来越跨国界同步。据世界银行的河钟林 (Jongrim Ha，音译)、艾汉·科泽 (Ayhan Kose) 和弗兰齐斯卡·奥恩佐格 (Franziska Ohnsorge) 称，自 2001 年以来，平均而言，各国通胀率的变化有近四分之一可以用共有的全球趋势来解释。再加上发达经济体和新兴市场特有的因素，跨国界趋势可以解释富裕国家通胀率超过一半的变化、较贫穷国家近三分之一的变化。
这在一定程度上反映出货币政策的同步趋势。但这也可能表明全球因素的作用越来越大。麻省理工学院的克里斯汀·福布斯 (Kristin Forbes) 曾是英格兰银行的利率制定者，她研究了 1990 年至 2017 年间 43 个国家的通胀驱动因素。她在模型中纳入了全球因素，如汇率、对全球经济疲软的预估，以及大宗商品价格。她发现这些因素对通胀的影响在过去十年中似乎有所增加。当仅考虑通胀相对于长期趋势的暂时性偏差时尤其如此。
通胀受到的全球化影响主要源自三方面：大宗商品价格、商品贸易和资本流动。大宗商品价格是其中最明显也最持久的因素。在石油价格大幅波动 (如 1970 年代的石油危机) 之后，通胀的同步程度上升。更近些时候，大宗商品价格基本上受新兴市场尤其是中国的需求的驱动。1996 年至 2016 年间，前七大新兴市场几乎贡献了全球金属消费增长的全部以及全球能源消费增长的三分之二，导致全世界都能感受到新兴市场对大宗商品的需求起伏的影响。2014 年左右，大宗商品价格暴跌令欧洲陷入通缩。
到目前为止没有争议。但是，全球化的另一个影响是降低了制成品的价格，因为这些商品的生产转移到了劳动力成本低廉的经济体。与大宗商品不同，这个价格一路走低而没有周期性。几十年来，相比服务，商品变得越来越便宜。
说商品贸易拉低了总体通胀可能会惹恼经济学家。从理论上讲，仅仅是某些东西变得更便宜并不应该导致通胀减缓，因为在正确的货币政策下，平均价格仍然会上涨得足够快以弥补缺口。但在实践中，货币政策的作用有延迟。这意味着相对价格的变化仍然重要。今天，由于菲利普斯曲线关系似乎已减弱，央行常常发现自己受到短期趋势的摆布。
商品贸易并不仅仅指成品进口。由于近年跨境供应链的发展，世界上某个地区的成本变化会沿着这些供应链「导管」流入其他地方的工厂生产的商品价格中。国际清算银行 (BIS) 的拉斐尔·奥尔 (Raphael Auer)、密歇根大学的安德烈·列夫琴科 (Andrei Levchenko) 和美因茨大学的菲利普·绍里 (Philip Sauré) 开展的研究发现，全球生产者价格通胀同步化有一半可归因于可通过供应链追踪的价格。通过这种作用机制，一般国家会吸收世界其余地区任何通胀变化的五分之一。在美国、加拿大和墨西哥等一体化贸易区，价格相互交织的程度会更高。
如果企业可以将自身供应链放到成本最低的地方，那么就更容易避开过热的经济体。唯有到处都在加速通胀时，成本上升才无可避免。奥尔在与国际清算银行的同事克劳迪奥·博里奥 (Claudio Borio) 和安德鲁·菲拉尔多 (Andrew Filardo) 开展的其他研究中发现，一个国家融入跨境供应链的程度越大，其通胀就越易受全球经济疲软影响。如果生产中的进口部分相对于 GDP 的比例翻番，通胀对全球经济状况的敏感度似乎也随之翻番。河钟林、科泽和奥恩佐格还发现，在更多地参与全球供应链的国家中，通胀中能用全球因素解释的部分也更大。
这种观点意味着，服务等非贸易部门的价格将继续对国内经济状况保持敏感。哈佛大学的詹姆斯·斯托克 (James Stock) 和普林斯顿大学的马克·沃森 (Mark Watson) 就在美国发现了这种情况。比如，酒店和餐馆对劳动力市场疲软仍然相当敏感。斯托克和沃森甚至能将通胀分成一个具「周期敏感性」的指数和一个不具有这种敏感性的指数。
第三个全球因素是资本流动。通胀跨国界同步后，长期实际利率也是如此。过去 40 年里，随着储蓄和投资在全球范围内取得平衡，各地的长期实际利率齐头并进。而且它们移动的方向只有一个：向下。换言之，看起来全球储蓄过剩了。造成这种现象的可能的原因最早于 2005 年左右被发现，包括人口老龄化、生产率增长放缓、相对于风险资产而言安全资产稀缺，以及私营部门投资者缺乏赚得丰厚利润的投资机会。
同步下降的不止长期利率。据纽约联储主席约翰·威廉姆斯 (John Williams) 以及华盛顿特区联储的凯瑟琳·霍尔森 (Kathryn Holson) 和托马斯·劳巴克 (Thomas Laubach) 估计，锚定货币政策的「均衡」短期利率也一样。均衡利率的下降意味着，央行选择任何的利率对市场的刺激都比放在一二十年前更弱。换句话说，过度储蓄的影响跨越了边界。例如，日本和德国的经常项目顺差——在 2018 年总计近五千亿美元——压低了其他国家的央行为保持通胀目标所必须设定的利率。
如果央行做出相应的调整，那也不错。问题在于均衡利率已经逼近零。央行已经无法大幅降息，它们发现对抗通胀放缓压力的唯一方法是采取量化宽松 (QE) 等非常规措施。而这些措施本身又都具有全球性后果。量化宽松本应在一定程度上通过促使投资者购买高风险资产来起效。而这种调整发生在那些在全球投资的资产管理人的资产负债表上。这就导致数十亿美元的资本到别的地方去寻找尚有下降空间的利率。
讽刺的是，近期全球化逐步逆转，很好地证明了全球金融状况对通胀的重要性。从理论上讲，关税应会推高设置它们的国家的通胀水平。但 2019 年中美贸易战加剧引发了人们对全球经济增长的担忧和对美国国债等安全资产的抢购。长期债券收益率跌至新低，美元飙升。作为回应，美联储降低利率，欧洲央行则重新启动了量化宽松。
事实证明，全球风险偏好的变化带来的通缩压力远远大于关税本身带来的些许通胀压力。唯在英国，因脱欧公投导致的全球化逆转给价格带来了非常明显的上行影响。而即便这也是由英镑贬值造成的，相比之下英国脱欧 (一旦发生) 的直接影响可能很小。
有一类国家比所有其他国家都更多地感受到全球金融周期的影响。对于新兴市场而言，它如此地重要，令它们面临着一系列独特的货币政策挑战。
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