田利辉：股市需要新常态
摘要： 金融业是服务业的一部分，应该按劳取酬，服务于国计民生。然而，市场的每次暴涨暴跌都成为金融业获利的绝佳时机。暴涨暴跌成为了我国金融市场的常态。这样的金融业没有服务实体经济，反而是在攫取实体经济。非常态的金融市场干扰了我国经济转型，影响着中国经济步入新常态的步伐。我们不仅需要打老虎和拍苍蝇，而且需要抓老鼠。我们需要信息的公开和交易的公平，需要依法治市。中国必须建设良性股市，从而服务实体经济。优化资源配置、提升经济结构、推动经济发展，是股票市场的应有之义。这需要的前提是防止暴涨暴跌。稳定发展要成为我国股市的新常态。
金融业的所得
茅于轼老师是我非常尊敬的前辈，然而有一些观点需要向茅老师请教商榷。我们的观点并不一致。近来金融市场动荡，我感到心有余悸，需要大声疾呼！我一直在学金融，研究金融，我们金融就是个服务业。服务业能够创造价值，但是金融服务业不能将其他行业价值过度转移到自己手中。目前的金融不是说金融业所得太少，相反是所得太多。当然，这不是指一般的金融从业人员。金融业的收入分配也是严重不对称的。
金融业怎么会获得超额所得呢？大部分所得除了因为提供服务获得的工资，就是市场的跌宕起伏。每次市场的暴涨暴跌都是金融业者获利的绝佳时机。我国近来金融市场波动剧烈，出现了非常态，甚至干涉着中国经济顺利进入新常态。
非常态金融市场
这种金融市场的非常态是指它的严重波动，波动到一定地步可以称之为动荡。目前媒体中有相当一部分经济学家指出，包括非常著名的一些我非常尊敬的老前辈指出，股市和中国经济没什么关系。我不同意这种看法。金融和经济的关系太密切了！金融市场的设置正如茅于轼老师所说，就是要帮助把经济搞的更好。可是怎么股市下跌了、出现问题了，然后就说它跟经济没有关系了？不用管它了？不，要管它！这可能是这次会议讲这个题目“股市行为与市场规则”的主要目的。
目前，实际上不仅是股市，是几个金融市场、几种金融市场都连续出现了严重的波动。同业拆借市场、房地产市场、汇市等等，这两年波动剧烈。我国的经济前景和企业盈利能力因之受到一定的损失。我们需要让金融为实体经济服务这个角度出发，深入研讨，怎么样能够创造一套更好的市场规则，从而改革金融业。
如果看看这个图，我刚才说的话可能不太过分吧。无论是世界各国的金融投资者也好，一般的居民也罢，还是中国的金融投资者也好，一般居民也罢，恐怕都没有见到过。即使是中国 1992 年到现在这些老股民 ( 应该称之为股市投资者 ) ，都没有见过这种场面：千股跌停，一扭头就是千股涨停，中间还有千股停盘，俗称“花千股”，后面说“花千骨”终于演完了，然后说开拍“无间道”。从证券监管人员到券商高管等著名的精英人物，北大、南开、五道口培养的金融精英纷纷落马。怎么中国搞了这样一个的股市呢？这样的股市不是服务实体经济，是在损害实体经济。
有暴跌必然前面有暴涨！什么时候开始暴涨？就是在 2014 年 11 月，很短的时间当中，从 3000 多点涨到 5000 多点，一扭头又回到了 2000 多点。当时是降息，天津电视台的记者跑到我家里面问这个事，我说中国又要开始一轮牛市了。但是，实事求是地讲，我没有想到会出现一轮疯牛市，而且如此之疯。打开这个图好象没看出什么，但实际上你要是真正身处其中的话，作为一个金融分析人员的话，看到的是很少见到过的暴涨，很少见到过的暴跌。而这种暴涨暴跌，再回到我国股市所谓的历史长河中来看，居然已经变成中国股市的（旧）常态，没事就玩一轮暴涨暴跌。其中，有多少财富灰飞烟灭？灰飞烟灭的财富多数是做实体的企业家，多数是正儿八经上班打工的白领、蓝领和那些普通老百姓的财富。有多少人在其中攫取了巨额财富？从这个图来看，中国股市没牛市、没熊市，就是一个猴市，可是现在这个猴市，杀鸡儆猴，猴不怕，最近股市稍稍稳定一下，特力 A 马上多少个涨停板。不仅是特力，有好几家股票，媒体既然没有关注曝光，我也不点其他个股的名字。就是这么短的时间，一扭头就是一个涨停板、一个涨停板，就是两星期翻一番，三个星期翻两番。杀鸡儆猴，猴不怕，杀猴儆猴，猴居然也不怕。这个世界疯掉了！
资源配置失灵
我们发现这个市场并没有像西方有效金融市场股票市场一样，实行它应该的资源配置，大家想想，千股涨停、千股跌停，或者鸡犬升天、或者泥沙俱下，还有什么东西叫做资源配置？我要是一个企业家，我只博我的运气所在。因为不会是因为我企业经营的好而挣到了钱，也不会因为企业管理的糟亏了钱。作为一个普通投资者所看到的也是，主要看是不是赶上了一轮大行情，还是不小心踩到了一轮背运的时候。对于普通股民，中国股市是一个运气市，也可称之为赌场。股市应有的经济功能丧失殆尽。
当然，我不同意有的经济学家所说，中国股市涨涨跌跌，随他们去了，反正你们一帮人好赌。这个话讲的不对，怎么说金融的人就是好赌呢？茅老师讲的很多，金融是在为经济服务，它没有创造出物来，但是它创造了服务，它影响着经济信心，影响着消费能力和企业前景。看看成交量就知道了，原先和现在比太低了。即使是 2007 年的大牛市，和今天中国无比诡异的 2015 年相比，成交量也只是 2015 年的五分之一。多少国民财富在股市上流动着？居然和中国经济没关系了。如果是那样，我们为什么要一个股市呢？所以，我个人确实是非常不赞同这种论调。我要说，股市和经济关系太大了。我们要重新整理股市，不能让股市影响经济，要让股市扶持经济、帮助经济、引导经济。
实际上，这两年同业拆借利率市场曾出现过大问题，房地产市场不断出现问题，中国股市、汇市也都出现了问题。中国金融市场存在着非常态！
新常态经济
金融和经济，本来虚拟经济和实体经济就是手拉手同步前进，一会儿我拉拉你，一会儿我拽拽你，大家一起往前走。股市为什么发展的好？因为经济发展了，它是经济的晴雨表。因为股市提前上去了，给了大家信心，让经济好上加好，这是良性循环。但是，现在是金融和经济互相扯后腿，是恶性循环，经济不好了，股市下来了，股市下来了，经济更不好。恐怕，我国 2015 年下半年经济增长要慢于下半年，其中很大原因就是股市。最近总理说保七实属不易，那就是 6.9% 吧。
新常态、新常态，什么是新常态？新常态就是逐渐缓慢，因为我们经济增长的潜力正在丧失。这些比较优势在逐渐丧失，多年高速增长导致基数越来越大，难以持续。而且，出现了通货紧缩的势头。老百姓千万别以为降价和通缩是件好事。一旦形成通缩，经济再想拉回来就很难了。看看所谓的三架马车，出口再想上去实属不易，世界贸易格局发生重大变化。很多投资即使批了也不敢落实，而且投资的边际收益率急速下降。如果股市、房市撑不住的话，我国的消费会出现大问题。我国近来经济问题的根本原因是因为中国比较优势在丧失，就是我们的劳动力优势已经一去不返。别光说中国的总人口数数字，看一看劳动力人口数是一个什么趋势。天则积聚一批经济学家，天则应该是自然法的规则意思。人口就应该是自然繁殖，不要有这么多的限制了，限制来限制去，比较优势我们没了，劳动力少了，我们中国是自废武功。
股市太重要了
股市太重要了。从某种意义上讲，工业革命年代中国就是缺一个证券交易所，有点资本主义技术萌芽就被扼杀了。英国有伦敦证券交易所，荷兰有阿姆斯特丹证券交易所，可以把资金筹集起来，可以把风险分散下去，然后一个欧洲小国就可以造出大船航行世界。航海的风险是很大的，就像今天做第二次数字革命。无论是电动车，还是 3D 打印，还是人脸识别，这种高科技发明是风险很大的。怎么分散？股市能起到很大作用。股市要优化资源配置，差的企业就是要股价跌的一塌糊涂。好的企业就是要让有眼光的人在其中挣到钱，也支持企业发展，让股价涨上去，优化资源配置。怎么反应一个企业好坏？最直观的就是股价。有了反应企业质量的股价，优化资源配置，调结构自然就实现。
我们一直讲企业家，企业家太重要了！看看中国的企业家，他应该怎么赚到现金财富呢？应该是通过公开、公平、透明的机制，通过股票市场的变现、资产的转化来进行财富管理。股票市场实现跨期定价，推动经济发展。新技术革命可以提前通过股市反映 , 引致实现。就 2015 年来看，美国股市早涨到历史最高点了。为什么？因为新的技术革命正在发生。美国股市实现了跨期定价，股市推动了美国经济的发展。股市要帮助熨平经济周期波动，不是加剧，但是我国恰恰相反。
股市能够刺激消费增长。出口、消费和投资号称三驾马车。我国出口恐怕很难再重整旗鼓，世界贸易格局在重新调整。我国投资的边际收益率在迅速下降。消费从哪里来？为什么 2015 年上半年房价迅速稳定住，这和 2015 上半年股市的上涨关系密切。
股市有助于扩大投资乘数，让企业家更好的用财富投资，能够提高资源利用效率。放在老百姓手里的闲钱就在银行放着，利息也挣不多。实际上，中国正在进入负利率时代。如果建设一个良性股市，对于老百姓的财富管理是有帮助的。对于企业家来说，用股民的钱发展企业，更好的推动中国经济发展。这就是双赢。
金融必须加强监管
金融改革在不断突围，金融创新在不断推动，但是风险管理没有跟上，金融监管没有跟上。 以往的证监会是“管”的很多，“监”的不多。监和管是有区别的，监是每天都看的，依法治市。你这个事怎么干的？闯红灯了，扣分罚款。管则是政令层出不穷，随时改变规则。曾经一度你闯黄灯我也管你，这就是管。我们管的多，监的比较少。
而且，我国管的有些乱。当时为什么股市暴涨？中国人民银行、银监会、证监会，起码是这三个配合非常不足。中国人民银行降息降准，意味着银行存贷差又小了，银行利润又少了。银行作为一个自负盈亏的经济体，他要追求更高的利润，就要寻找新的出路，又要控制风险。牛市中的股票质押风险低，利润高。银监会没有控制银行或影子银行开展的融资配资业务，出现大量银行钱往股市里面去。证监会刚一开始也不管，有利于产生以为是共赢的大牛市，结果是个疯牛。泡沫太大了，证监会一纸条文开始了暴跌模式。证监会清查配资，股市千股跌停。泡沫再大，你放这个泡沫也要慢慢地放呵，不能拿锤子把泡沫砸破了！结果，泡沫没有杀死人，你砸这个泡沫可是民愤滔天。股指期货市场也监管不利。典型的九龙治水，没有配合。这样，金融总是上窜下跳，对大家都没有好处。
怎么加强监管 ? 根本上需要的是改革政企不分，防止猫鼠一家。我将专门撰文论述这一问题。只有改革我国监管，我们才能建设良性股市 !
新常态经济需要良性股市
我国经济目前出了些问题，需要正面应对。自贸试验区、利率市场化、资本账户开放和股票注册制等等举措并不能解决经济下滑和金融非常态问题。我们需要的是创新创业，发展科技，需要的是建设良性的中国股票市场。
建设良性股市，需要监督好按照证监会审核入市的沪深两市上市公司。出现问题，应该回溯到上市审批的具体环节。争取保证沪深股市是个精品市场，是我国先进的企业定价筹资的场所。原先的额度制，批准制，现在的审核制等等，其中都有一个政府要在里头积极做事的基本理念在里面。我们不能一“注”了之，将沪深证券交易所从国贸的精品名牌市场变为一个交入场费就可摆摊的菜市场。这样，我国是难以有个慢慢成长的慢牛股市的。
那么，其他企业的融资怎么办？我建议，开设一个起初就是以注册制为基石的新交易所。普通股票投资者参与之初，就要知道这里鱼龙混杂，是个交钱就可注册的地方。建设多层次资本市场，为何新开个注册制为基础的股票交易所就觉得匪夷所思了？新三板是场外市场，有高门槛、做市商和转板三大机制，无法成为与沪深比肩的注册制公开市场。这样至少可以避免反复修法，而能以法律解释的方式予以推进。证券法已经改了好几次，法律的要件是稳定性和长期性。
同时，我国股票市场必须正本清源。法律核心是公开、公平、公正。金融市场目前的问题，关键的问题是法“治”不落实，不少具体条文在实践中没有认真落实。我们不仅需要打老虎、拍苍蝇，更需要抓老鼠。老鼠很聪明，善于打洞，繁殖能力超强。这一群家伙不抓的话，将来是危害巨大的。一折腾起来是一片鼠疫，不是吃一个人，而是搞掉整个人群。金融违法在国外多数严惩。所以，反腐不仅是打老虎、拍苍蝇，还要真的去抓老鼠，打、拍、抓也应该各有其道。我们可喜的看到，金融反腐正在路上。金融反腐的目的要明确，要回归一个公开、公平、公正的金融市场。只有公开和公平的金融市场，我们融资成本才能真正降下去，才能真正实现分散风险和社会资本的长期积聚。
一言而蔽之，金融要加快常态化！金融市场不要波动剧烈，金融监管必须要落实要到位。金融是虚拟经济，不能物竞天择。有了公开、公平、公正，再谈自由竞争。市场是否良性？判断的标准之一是不能暴涨暴跌！有了良性股市，才能迎来实体经济的新常态。让我们可爱的祖国长期稳定可持续发展下去！
[ 田利辉 南开大学金融学教授、博士生导师、金融发展研究院负责人，融通基金等公司独立董事。本文为作者 2015 年 10 月 28 日在「股市行为与市场规则」研讨会（由天则所 | 中评网 | 搜狐财经联合主办）的演讲修订稿，转载请注明 ]
2015-11-6
中评网首发
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